Всё больше публичных компаний превращаются в казначейства, ориентированные на криптовалюты, используя рынки капитала для накопления цифровых активов, таких как биткойн (BTC), эфириум (ETH), солана (SOL) и XRP.
Эта тенденция вызвала сравнения с более ранними финансовыми инновациями, такими как выкуп с использованием заёмных средств и биржевые фонды. Сейчас миллиарды долларов вливаются в корпоративные крипторезервы.
Пока одни аналитики предупреждают о динамике, характерной для пузырей, другие предполагают, что риски принципиально отличаются от тех, что наблюдались во время предыдущих криптоциклов.
Коллатеральное обеспечение и ликвидация: более контролируемо, чем раньше
Питер Чанг, руководитель отдела исследований в Presto, утверждает, что, хотя риски существуют, нынешний всплеск внедрения криптоказначейств более изощрён, чем быстрые обвалы, наблюдавшиеся в 2022 году, такие как падение Three Arrows Capital или экосистемы Terra.
В новом отчёте Чанг описывает структуру, стимулы и стратегии финансирования, которые используют эти компании, сравнивая их с финансовой инженерией, наблюдаемой на традиционных рынках.
По словам Чанга, корпоративные казначейства стремятся повысить акционерную стоимость, используя механизмы финансирования, адаптированные к их зрелости и базе инвесторов, не прибегая к моделям с высоким кредитным плечом, как в прошлых циклах.
Одной из основных проблем, поднимаемых критиками, является риск принудительной ликвидации, особенно в период спада на рынке. Но Чанг подчёркивает, что большинство компаний, управляющих криптоказначействами, сегодня избегают предоставления своих цифровых активов в качестве залога по кредитам.
Из $44 миллиардов капитала, привлечённого или ожидаемого среди выборки из 12 компаний, только треть финансируется за счёт заёмных средств, и почти 90% этого долга не обеспечено. Это снижает вероятность системного давления продаж из-за маржинальных звонков в случае падения цен.
Тем не менее Чанг отмечает, что компании всё равно могут ликвидировать активы в чрезвычайных ситуациях, если у них нет альтернативных источников ликвидности. Ещё один риск связан с давлением со стороны инвесторов-активистов, которые могут требовать от фирм ликвидации активов, если акции торгуются со значительным дисконтом к чистой стоимости активов (NAV).
Однако Чанг объясняет, что активисты обычно выбирают менее радикальные тактики, такие как выкуп акций или кампании по изменению настроений, а ликвидацию оставляют как крайнюю меру. Это делает ликвидацию, обусловленную NAV, менее вероятной для того, чтобы вызвать сбои на рынке в компаниях, управляющих казначейством на ранних стадиях.
Премии, оценки и путь вперёд
Появились сравнения между фирмами, управляющими криптоказначействами, и продуктом Grayscale GBTC во время бычьего рынка 2021 года, когда высокая премия рассматривалась как признак спекулятивного избытка.
Но Чанг предостерегает от проведения прямых сравнений, ссылаясь на ограниченность данных и различные структурные стимулы. У компаний, управляющих криптоказначействами, есть больше инструментов для корректировки своих структур капитала, и они могут со временем увеличивать активы на акцию, что может оправдать премию.
Модель корпоративного криптоказначейства была принята различными фирмами, включая Twenty One, Nakamoto, GameStop и Trump Media. Они следуют примеру MicroStrategy, чей соучредитель Майкл Сэйлор открыто выступает за агрессивное накопление биткойнов через публичные рынки капитала. Сэйлор утверждает, что фирма может выдержать падение биткойна на 90% в течение нескольких лет благодаря своей модели финансирования.
Хотя в этих стратегиях доминируют активы с доказательством работы, такие как биткойн, Чанг отмечает, что активы с доказательством доли также могут получить распространение. Благодаря вознаграждениям за стейкинг такие токены предлагают поток доходов, который может поддержать рост стоимости.
Однако эффективное управление казначейством остаётся крайне важным. Плохое планирование, чрезмерное использование заёмных средств или ошибки в управлении ликвидностью могут подвергнуть фирмы рискам, как это было у розничных инвесторов во время прошлых рыночных колебаний.
Не является инвестиционной рекомендацией.